In de vroege ochtend van 17 februari 2003 leek het er even op dat het doek definitief zou vallen voor een gewaagde chipontwerper uit Santa Clara. Met nog slechts een paar weken cash op de bank en het debacle van hun eerste chip, de NV1, nog vers in het geheugen, stond Nvidia op de rand van het faillissement. Maar achter die dramatische crisis ging een monumentale tactische gok schuil: in plaats van de handdoek in de ring te gooien, stak oprichter Jensen Huang al het resterende kapitaal in een gloednieuwe architectuur en een geheimzinnige softwarelaag genaamd CUDA. Weinigen begrepen toen dat deze schijnbaar onrendabele software-investering zou uitgroeien tot de meest meedogenloze economische slotgracht in de geschiedenis van de technologie.

De wortels van Nvidia gaan terug tot het oprichtingsjaar 1993, toen Jensen Huang, Chris Malachowsky en Curtis Priem de krachten bundelden in een lokaal Denny’s-restaurant in Californië. Terwijl vroege concurrenten zoals 3dfx, S3 Graphics en Matrox de markt domineerden met hardware, manoeuvreerde Nvidia zijn rivalen genadeloos van het bord. De meesterzet kwam er in 1999 met de lancering van de GeForce 256, door Nvidia gedefinieerd als 's werelds eerste GPU. Door strategische overnames, waaronder de activa van de failliete rivaal 3dfx in 2000 en netwerkspecialist Mellanox in 2020 voor 6,9 miljard dollar, transformeerde Nvidia van een pure chipontwerper tot een verticaal geïntegreerde leverancier van AI-infrastructuur.

Het operationele vliegwiel van Nvidia genereerde het afgelopen boekjaar een duizelingwekkende omzet. Een ontleding van dit inkomen laat een spectaculaire verschuiving zien. Qua productsegmenten is Data Center het absolute kroonjuweel: dit segment genereerde 86,2% van de totale omzet. Gaming, ooit de kernactiviteit, leverde 11,0% op. Professional Visualization droeg 1,5%, Automotive was goed voor 1,0% en OEM & Overige vertegenwoordigde 0,4%.
Geografisch is de omzet robuust doch geopolitiek gevoelig verdeeld: de Verenigde Staten vormen de grootste markt met 46,9%, gevolgd door Taiwan met 19,6%, China (inclusief Hongkong) met 13,1% en de overige internationale markten met 20,4%. Wanneer we dit benchmarken tegen de concurrentie, worden de verhoudingen glashelder. Met een adembenemende bruto marge van >70,0% en een operationele marge van >60,0% laat Nvidia concurrenten zoals Advanced Micro Devices (AMD), Intel en Broadcom ver achter zich. Op het gebied van AI-accelerators bezit Nvidia een verpletterend marktaandeel van ruim 88% in discrete GPU's en meer dan 95% in AI-training.

Een diepe duik in de balans en cashflows toont een bedrijf van ongekende financiële gezondheid. Met een totale schuldpositie van circa 11 miljard dollar tegenover een kasreserve die een meervoud hiervan bedraagt, beschikt Nvidia over een netto kaspositie. De Free Cash Flow marge bedraagt een indrukwekkende 48,0%. Historisch gezien is de versnelling fenomenaal: over de afgelopen 5 jaar bedroeg de omzet CAGR 52,1% en de FCF CAGR 61,4%. Over de 10-jaars periode liet de omzet een CAGR van 45,7% optekenen, terwijl de FCF CAGR circa 44,2% bedroeg. Kijken we over 25 jaar (inclusief de dotcom-crash en de grote overgang van PC-gaming naar parallel computing), dan ligt de 25-jarige omzet CAGR op 28,4% en de FCF CAGR op 27,1%.

Op het vlak van kapitaalteruggave volgt Nvidia een zeer uitgesproken strategie. Over de afgelopen 10 jaar bedraagt de Dividend CAGR circa 12,5%, terwijl de 25-jaars Dividend CAGR op 8,2% uitkomt. Vergeleken met sectorgenoten zoals Broadcom of Texas Instruments is het dividendrendement van Nvidia verwaarloosbaar. Nvidia kiest er namelijk bewust voor om overtollig kapitaal niet als dividend uit te keren, maar via aandeleninkoop: het Buyback Yield bedroeg de afgelopen 10 jaar gemiddeld 1,8% tot 2,5% per jaar, met tientallen miljarden aan buybacks in de afgelopen kwartalen.

De gevaren voor dit monopolie zijn echter reëel. Net zoals Nvidia ooit vroege pioniers uitschakelde, dreigt nu de geopolitieke frictie rond Taiwan (TSMC produceert vrijwel alle geavanceerde chips van Nvidia) en de Amerikaanse exportrestricties naar China de toevoerlijnen te ontregelen. Bovendien ontwikkelen Big Tech-klanten zoals Microsoft, Amazon en Alphabet tegenwoordig hun eigen AI-chips. Voor de komende 1 tot 3 jaar verwacht het management echter dat de uitrol van de nieuwe Blackwell- en Rubin-architecturen de omzetgroei op een robuust niveau van 25% tot 35% per jaar zal houden, ondersteund door de toename in sovereign AI-projecten.

Dit brengt ons bij het mysterie dat we aan het begin opwierpen: wat is de werkelijke geheime kracht die Nvidia beschermt? Het antwoord is niet de hardware, maar CUDA. Door miljoenen ontwikkelaars al twee decennia lang gratis te laten bouwen op hun software, heeft Nvidia een gesloten ecosysteem geschapen. Klanten kopen geen losse chips; ze kopen een onmisbare software-infrastructuur waar geen enkele concurrent omheen kan.

Wij beleggen zelf geld in Nvidia.
Ontdek hier of het beoogde kasstroomrendement boven onze koopdrempel van 6,0% ligt.